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La Fed continue d’être très active et vient d’annoncer aujourd’hui un programme mensuel d’achats de titres hypothécaires afin d’abaisser les taux d’intérêt et de stimuluer l’économie. La quantité de titres qui sera acheté n’est pas déterminée d’avance et va dépendre des progrès de l’économie.

Fait sans précédent, la Fed ajoute même dans son communiqué:

If the outlook for the labor market does not improve substantially, the Committee will continue its purchases of agency mortgage-backed securities, undertake additional asset purchases, and employ its other policy tools as appropriate until such improvement is achieved in a context of price stability.

La Fed veut donc laisser aucun doute quant à sa détermination de maintenir des taux d’intérêt bas pendant une très longue période et lie sa politique au progrès au niveau de l’emploi. Je reviendrai sur ce programme très expansionniste dans un texte à venir pour me concentrer aujourd’hui sur les actions récentes de la Banque centrale européenne (BCE), qui tente de sauver l’euro par tous les moyens.

La BCE tente de sauver l’euro

La BCE a en effet décidé d’intervenir avec force au cours de sa réunion du 6 septembre dernier, en promettant d’acheter, si nécessaire, des quantités illimitées d’obligations de pays en difficulté, à condition bien sûr que ces pays poursuivent leur programme d’austérité et de réformes économiques.

Et pour cause, les fondations même de l’euro sont en train de se désagréger sous nos yeux. En effet, l’euro a comme objectif d’intégrer davantage l’Europe sur le plan économique : faciliter les gains de productivité à l’aide d’investissements transfrontaliers alors que la devise n’est plus un facteur dans la prise de décision d’investissements, favoriser le commerce et la compétition, et permettre ainsi d’améliorer la croissance économique par des gains d’efficacité et par une plus grande stabilité.

La réalité est cependant plus décevante: avec la disparition du risque de devises, les flux paneuropéens ont en effet explosé entre 2000 et 2008, mais ce ne sont pas tous les flux entre les pays qui ont été productifs. On se retrouve avec une offre excédentaire de maisons en Espagne et en Irlande — avec de mauvais prêts, causés par les bulles immobilières, qui menacent la survie des banques — et avec une dette en Grèce qui a été financée trop facilement et avec trop de complaisance.

Et voilà maintenant que le processus d’intégration est en train de se renverser. Les banques rapatrient leur capital en Allemagne ou en France, les entreprises hésitent à investir chez leurs voisins européens, car elles n’ont pas la certitude que l’euro va continuer d’exister, et les particuliers retirent leur argent de leurs banques en Grèce ou en Espagne par crainte de se retrouver un jour, non plus avec des euros, mais avec des pesetas ou des drachmes… Bref, on préfère cacher son argent sous son matelas.

Le graphique dans ce court vidéo montre l’évolution des investissements étrangers en proportion du P.I.B pour les pays du sud de l’Europe. Elle montre la montée des investissements étrangers avant 2009, qui ont facilement financé les déficits des comptes courants, puis la chute des flux privés depuis cette date.

La BCE a donc dû intervenir massivement depuis 2009 pour assurer le financement des comptes courants. Nous pouvons quantifier cette intervention en examinant les comptes des banques des différents pays auprès de la BCE.

Ces comptes étaient en équilibre avant 2009 puisque les flux de capitaux privés finançaient les déficits des comptes courants des pays périphériques. À partir de 2009, la BCE a été forcé de financer ces déséquilibres pour remplacer les marchés privés. Si la BCE n’était pas intervenue, les banques de la périphérie auraient fait faillite rapidement.

Le graphique suivant quantifie le financement de la BCE – à la place du marché privé – qui doit accepter en dépôts les surplus des banques allemandes (plus de 600 milliards d’euros) et prêter aux banques de la périphérie, surtout l’Espagne et l’Italie. Ce phénomène ne cesse de prendre de l’ampleur.

L’Europe est donc confrontée à un cercle vicieux, causé par un manque de confiance entre les intervenants privés, qui, ajouté aux programmes d’austérité, menace de faire éclater l’euro.

Le nouveau programme d’achats illimitées de titres obligataires que la BCE a annoncé la semaine dernière vise donc deux objectifs : le premier est de réduire le coût du financement des pays en difficulté comme l’Espagne, ce qui devrait améliorer leur situation budgétaire et favoriser la croissance économique; et le second objectif est d’envoyer un signal fort que la BCE s’engage à sauver l’euro, ce qui permettra de dégeler le système financier, qui ne fonctionne plus.

Le risque pour l’Europe est que la BCE soit piégée et obligée de continuer d’acheter des obligations des pays en difficulté même si ces derniers refusent par la suite l’austérité. Ce risque est important. La BCE devra manœuvrer habilement pour éviter ce piège, mais elle n’avait plus le choix d’agir : l’euro risquait de s’écrouler comme un château de cartes.

Cette action de la BCE ne doit être qu’un prélude à une intégration plus poussée. Pour convaincre tout un chacun que l’euro va survivre à long terme, il faudra bien créer une union politique et fiscale réelle en délestant des parcelles de souveraineté nationale au profit d’une fédération.

L’enjeu demeure entier, mais l’action de la BCE a permis de gagner du temps dans l’espoir de réduire les cercles vicieux qui minent le système financier. A court terme, il faudra continuer d’assainir les finances publiques et de mettre en place des réformes économiques afin d’améliorer la compétitivité, et, à long terme, il faudra créer une union politique et fiscale. Le parcours est clair, il ne manque qu’une volonté tout aussi claire.